今年的資產(chǎn)評估師考試終于告一段落了，想必各位與小渣一起參加實務(wù)二考試的朋友們在實務(wù)二考試前都重點復(fù)習(xí)了企業(yè)價值評估收益法未來收益-自由現(xiàn)金流。為啥企業(yè)價值評估用的是自由現(xiàn)金流，而不是能反應(yīng)經(jīng)營成果的凈利潤或是EBIT？小渣也是查閱了許多巨巨們的文章和公式，在此與各位同僚分享一下，自由現(xiàn)金流是如何通過一系列的篩選成為資產(chǎn)評估企業(yè)價值評估收益法未來預(yù)期收益的首選寵兒的。
一、如何合理理解反應(yīng)企業(yè)盈利額的幾大指標(biāo)
在談自由現(xiàn)金流之前，咱們先聊聊會計中名氣很大的幾位角，凈利潤、EBIT、EBITDA、資本結(jié)構(gòu)。在企業(yè)獲得盈利之后，這些收益究竟如何分配？其實企業(yè)的盈利大蛋糕就是分配給三類人群：政府-通過納稅分得；債權(quán)人-通過利息分得；股東-通過公司分紅。
公司的盈利就好像一個大蛋糕。大家都知道凈利潤是扣減了利息和所得稅后的企業(yè)盈利；EBIT是息稅前利潤，是沒有扣減利息和所得稅的企業(yè)盈利。如果把企業(yè)比作一個大蛋糕，那么EBIT就相當(dāng)于是一個完整的蛋糕，即還未進(jìn)行分配的蛋糕，而凈利潤就是一個已經(jīng)被兩個人分過的一個殘余蛋糕了。至于資本結(jié)構(gòu)，通俗的說是企業(yè)對未來經(jīng)營財務(wù)決策中確定的權(quán)益和債務(wù)的占比，所以對于資本結(jié)構(gòu)的理解就是體現(xiàn)在蛋糕的分法上。債務(wù)資本成本大的時候那債權(quán)人就能多分一些蛋糕啦。而EBITDA是在EBIT的基礎(chǔ)上加上折舊和攤銷，即息稅前折舊攤銷前利潤，我們的會計政策是采用權(quán)責(zé)發(fā)生制作為會計基礎(chǔ)的，舉個例子，健身房的收入是年初一次性付清的，但是當(dāng)月不能把所有收入都計入利潤表，因為這樣不符合權(quán)責(zé)發(fā)生制的原則。因此當(dāng)月只能計入1/12的收入，余下的11/12需要在未來的11個月逐月記錄。但為了更好地反應(yīng)實際收益的，于是EBITDA誕生了。他將企業(yè)過去購買的設(shè)備、無形資產(chǎn)需要在當(dāng)月計提折舊和攤銷的部分加回，從而更好地反應(yīng)企業(yè)當(dāng)月的更實際的盈利情況，這一指標(biāo)特別適用于存在大型機(jī)器設(shè)備的工廠和電站。
二、企業(yè)自由現(xiàn)金流的含義
自由現(xiàn)金流這個概念最早是由美國西北大學(xué)的拉巴波特、哈佛大學(xué)詹森等學(xué)著于20世紀(jì)80年代提出的，是一個非常年輕的概念。如今自由現(xiàn)金流已經(jīng)廣泛應(yīng)用于財務(wù)咨詢、信用評級等方面，更是投行等大型機(jī)構(gòu)的寵兒。那究竟什么是企業(yè)自由現(xiàn)金流呢？企業(yè)自由現(xiàn)金流是在扣除企業(yè)經(jīng)營成本、相關(guān)稅費(fèi)、投資支出后的剩余現(xiàn)金流量。自然，股權(quán)自由現(xiàn)金流就是在企業(yè)自由現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上扣減債權(quán)現(xiàn)金流后的流量。
企業(yè)自由現(xiàn)金流=（稅后營業(yè)凈利潤+折舊與攤銷）-資本性支出-營運(yùn)資本增加額。
三、為何在企業(yè)價值評估中企業(yè)自由現(xiàn)金流優(yōu)于其他盈利指標(biāo)
關(guān)于這個問題就涉及到了各大盈利指標(biāo)的弊端了。在此，筆者借用大前研一提過的全方位多角度邏輯思考方法來說明一下各大傳統(tǒng)盈利指標(biāo)的弊端。
1、凈利潤
上文提到過凈利潤是反應(yīng)股東的盈利的，但是凈利潤受制于企業(yè)會計準(zhǔn)則的影響，受制于權(quán)責(zé)發(fā)生制的限定。企業(yè)當(dāng)年購買的設(shè)備，在未來各年都需要計提折舊。從評估的角度而言，企業(yè)未來的盈利額要受制于企業(yè)現(xiàn)在或者以前購買的設(shè)備的影響，這顯然是不合適；其次凈利潤存在很大的迷惑性，例如：企業(yè)當(dāng)年用銀行存款從甲企業(yè)購入了一批原材料并且驗收入庫了，那會計分錄應(yīng)該是：（借：原材料 貸：銀行存款）。企業(yè)把錢付了，現(xiàn)金流減少了，但是金額變動僅在資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)生，并沒有涉及利潤表。只有到企業(yè)把這批原材料賣出之后，會計分錄（借：其他業(yè)務(wù)成本 貸：原材料），這個時候才會反應(yīng)到利潤表中，才會影響凈利潤。那舉個極端的例子：如果這批原材料永遠(yuǎn)賣不出去，也不生產(chǎn)，一直閑置，凈利潤中將永遠(yuǎn)找不到這一筆金額。因此凈利潤反應(yīng)企業(yè)價值是滯后的。
再次，企業(yè)對凈利潤反應(yīng)是具有有一定的可操作性的，會計的一門大范圍上受到會計準(zhǔn)則的限制，但是小范圍內(nèi)可以通過會計政策變動的學(xué)科。企業(yè)通過不同的會計政策是可以影響企業(yè)利潤的。舉個例子：企業(yè)發(fā)出存貨的計價方法有：先進(jìn)先出法、后進(jìn)先出法、移動加權(quán)平均法和月末一次加權(quán)平均。假如當(dāng)前市場上某商品的價格是在不停的上漲的（現(xiàn)在什么都漲其實T.T），如果這個時候企業(yè)采用的是先進(jìn)先出法進(jìn)行發(fā)出存貨計價，那先進(jìn)來的存貨的成本將會先被計量，而當(dāng)前的成本是更高的，那這個時候發(fā)出存貨的成本就會被低估。在正常收入和偏低的成本的影響下，凈利潤就會被高估。如果市場上的該商品一直漲價，采用先進(jìn)先出法就一直高估。那我們采用凈利潤算其企業(yè)價值自然就不合適了。
2、息稅前利潤
息稅前利潤也是受制于企業(yè)會計準(zhǔn)則的影響，雖然其是通過收付實現(xiàn)制來確定，但是依然體現(xiàn)經(jīng)營過程中的資本投入的限定。未來的收益是包含了過去的金額，看不見摸不著的錢不能成為資產(chǎn)評估中的依據(jù)；再者，息稅前利潤是包含了股東和債權(quán)人的共同利益以及政府稅收，無法對各個企業(yè)相關(guān)者債權(quán)人、股東的價值進(jìn)行逐一體現(xiàn)。因此也無法很精準(zhǔn)的反應(yīng)企業(yè)價值。
3、息稅前折舊攤銷前利潤
息稅前折舊攤銷前利潤存在一個巨大的優(yōu)勢，即企業(yè)過去發(fā)生的費(fèi)用的折舊攤銷是將其加回的，這從很大程度上更能反應(yīng)企業(yè)當(dāng)前的獲利能力這是很好的。但是息稅前折舊攤銷前利潤依然包含了股東和債權(quán)人的共同利益以及政府稅收，無法進(jìn)行剝離就無法精準(zhǔn)的體現(xiàn)企業(yè)價值。再者企業(yè)經(jīng)營過程中的開支依然在EBITDA中無法體現(xiàn)。故息稅前折舊攤銷前利潤依然不足以滿足企業(yè)價值評估的要求。
4、討論：為什么選擇企業(yè)自由現(xiàn)金流
那為什么企業(yè)自由現(xiàn)金流就能滿足呢？小渣認(rèn)為關(guān)鍵核心在于企業(yè)自由現(xiàn)金流從企業(yè)會計中脫離出來了。通過加上企業(yè)折舊與攤銷、扣減營運(yùn)資本增加額、資本性支出后的稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT）不再受到權(quán)責(zé)發(fā)生制的制約，其在反應(yīng)企業(yè)當(dāng)前盈利金額的同時考慮到了企業(yè)未來發(fā)展所必須進(jìn)行的籌資活動和預(yù)算預(yù)測，使得在企業(yè)價值評估的過程中針對企業(yè)經(jīng)營情況的未來盈利預(yù)測更為全面飽滿。
四、淺談企業(yè)自由現(xiàn)金流的運(yùn)用
作為收益法評估企業(yè)價值必須考慮的一個關(guān)鍵評估要素，小渣在這邊淺談一下企業(yè)價值評估中企業(yè)自由現(xiàn)金流一般在企業(yè)價值評估中的運(yùn)用。企業(yè)自由現(xiàn)金流的公式是：企業(yè)自由現(xiàn)金流=（稅后營業(yè)凈利潤+折舊與攤銷）-資本性支出-營運(yùn)資本增加額。其中稅后經(jīng)營凈利潤自由現(xiàn)金流測算重要的概念之一，在實務(wù)過程中在預(yù)測完企業(yè)整體盈利情況后，一般采用預(yù)測后的息稅前利潤-所得稅費(fèi)用或是凈利潤+稅后利息費(fèi)用來確認(rèn)的；折舊與攤銷是指企業(yè)過去的長期性投資且現(xiàn)在還在使用的資產(chǎn)在各月的分?jǐn)?。在評估實務(wù)過程中，有時稅后營業(yè)凈利潤與非現(xiàn)金支出的和更能反映企業(yè)當(dāng)前的現(xiàn)金支出。由于企業(yè)全部非現(xiàn)金支出包含了折舊與攤銷、壞賬準(zhǔn)備、存貨跌價準(zhǔn)備等等。稅后營業(yè)凈利潤需要將利潤表中過去發(fā)生的非現(xiàn)金支出加回，因此在評估過程中非現(xiàn)金支出有時不僅僅只有折舊和攤銷，這需要評估人員在評估過程中具體問題具體分析了。對于資本性支出和營運(yùn)資本增加額，資本性支出是維系公司正常經(jīng)營和擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模在廠房設(shè)備無形資產(chǎn)等方面的再投入。即廠房設(shè)備無形資產(chǎn)等長期資產(chǎn)的增加值。而營運(yùn)資本增加額是維系企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營過程中經(jīng)營所需的流動資金再投入。一個是短期資產(chǎn)投入增加值，一個是長期資產(chǎn)投入增加值，共同構(gòu)成了企業(yè)當(dāng)年度的資產(chǎn)投入。除此之外評估過程中需要辨別非經(jīng)營性流動資產(chǎn)、溢余資產(chǎn)，對于這些資產(chǎn)是需要單獨進(jìn)行資產(chǎn)評估的。
五、總結(jié)
從拉巴波特和詹森等學(xué)者提出企業(yè)自由現(xiàn)金流的概念到現(xiàn)在已經(jīng)有30多年的時光了，作為一個劃時代的財務(wù)分析指標(biāo)，企業(yè)自由現(xiàn)金流對企業(yè)的財務(wù)分析、籌資規(guī)劃、企業(yè)預(yù)算，以及投資決策產(chǎn)生了無法代替的作用，對于資產(chǎn)評估行業(yè)更是完善了企業(yè)價值評估體系，使得收益法評估更加客觀精確。對于財會技術(shù)高速發(fā)展的今天，企業(yè)自由現(xiàn)金流在評估過程中依然發(fā)揮了重要的作用。對于資產(chǎn)評估來說，企業(yè)自由現(xiàn)金流仍是收益法評估的核心指標(biāo)，我們要在夯實基礎(chǔ)的前提下，從實際出發(fā)，客觀分析不同的企業(yè)情況，靈活運(yùn)用自由現(xiàn)金流，從而完成更為精確客觀的企業(yè)估值。
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